Quand un dirigeant nous contacte pour vendre son entreprise – et cela quelles que soit la taille de l’entreprise ou les raisons de la cession – le premier choix se porte majoritairement sur une cession de 100% des titres, en une fois.
Ce schéma en apparence le plus simple est aujourd'hui souvent l'un des plus exigeants à exécuter. Les processus se complexifient et les mécanismes d'ajustement se généralisent : allongement des périodes d'accompagnement post-cession, paiements fractionnés, recours accru au crédit vendeur pour aligner les écarts de valorisation entre cédants et acquéreurs.
Face à ces contraintes, la cession en deux temps via un LBO, un montage à effet de levier dans lequel une partie des titres de l’entreprise est rachetée par une société créée à cet effet (qui sera appelée ci-dessous « Newco »), s'impose comme une alternative particulièrement efficace. Elle permet de concilier plusieurs objectifs clés : optimiser le produit global de cession, organiser la transmission dans la durée, associer le management au capital afin de renforcer son alignement et sa performance, et préparer, à terme, une sortie totale dans des conditions de valorisation et de liquidité sensiblement améliorées.
Démonstration chiffrée en 6 points.
Dans un LBO, le dirigeant ne vend pas tous ses titres. En général il en cède une partie à Newco qui est financée par un fonds d’investissement et de la dette bancaire. Les titres qui ne sont pas cédés sont apportés à Newco. Ainsi le dirigeant encaisse une partie de la valeur du capital immédiatement et conserve un poids significatif au capital de Newco, société holding qui détient désormais 100% du capital de la société cédée.
L'opération marque une étape décisive pour la transmission : c’est aussi l’occasion pour les managers d’investir et de devenir associés aux côtés du fondateur.
Quelques années plus tard (en général entre 3 et 6 ans), les titres de Newco sont cédés, soit à un repreneur stratégique, soit à un nouveau fonds dans le cadre d'un second LBO. Cela déclenche la possibilité d’un nouveau versement au profit du fondateur qui peut encore une fois décider de garder une partie de ses titres ou sortir totalement. C’est à ce moment qu’on va constater la puissance financière du mécanisme de l’effet de levier de la dette qu’on peut illustrer par un exemple.
Pour la lisibilité, l'ensemble des chiffres ci-après est exprimé en base 100.
• Valorisation totale de la société : 100€
• Capital actuel : Fondateur 90 % / Management 10 %
• Horizon de cession finale : 5 ans
Au moment de la structuration de l’opération :
• Le fondateur cède 70 % de ses titres → encaissement immédiat de 63€
• Le fondateur réinvestit le reste du capital → 27€ d'apport en titres dans la holding
• Les managers réinvestissent 100 % de leurs titres → 10€ d'apport en titres
Pour racheter les 63€ de titres cédés, on monte un financement classique :
• 60 % financé en dette bancaire : 38€
• 40 % financé par un fonds d’investissement : 25€
Grâce au financement bancaire qui couvre 60% du prix, le fondateur et les managers restent ici majoritaires via les titres qu’ils apportent. Le dirigeant continue à piloter sa société, à arbitrer les décisions stratégiques et à incarner le projet auprès des équipes et des clients.
Il va toutefois bénéficier également de l’apport technique du fonds d’investissement particulièrement précieux sur le pilotage financier ou la croissance externe.
Pourquoi cette structure crée-t-elle de la valeur supplémentaire pour le fondateur ?
Parce que la dette bancaire est remboursée par les résultats opérationnels de la société sur la période. Pendant que la dette se réduit, la valeur de la société progresse. La création de valeur revient donc en quasi-totalité aux actionnaires. Pour éviter que le remboursement de la dette étouffe le développement de l’entreprise, le conseil M&A va négocier avec les prêteurs une partie de dette à remboursement infine. Cela permet de calculer le montant du remboursement sur la capacité financière de l’entreprise en conservant une marge de manœuvre.
Après cinq ans de croissance annuelle à 10%, la valorisation atteint en année 5 : 160€.
À cette date, plusieurs scénarios de sortie sont envisageables pour le dirigeant fondateur :
• Scénario A : cession à un repreneur stratégique : le fondateur sort intégralement. Les managers peuvent sortir ou rester selon les conditions négociées avec l'acquéreur.
• Scénario B : nouveau LBO : les managers prennent la suite avec un nouveau fonds, le fondateur sort intégralement et passe la main.
• Scenario C : nouveau LBO : le dirigeant réinvestit une partie de ses titres avec les managers et un nouveau fonds.
Analysons ici les conséquences financières du scénario A :
Ainsi sur 5 ans, le fondateur aura perçu 133€ (63€ au montage du LBO et 70€ au débouclage) — soit plus de 1,6 fois la valeur initiale de sa participation et 60 % de plus qu'une cession sèche en année 0.
Cette somme est à comparer aux 90€ perçus dans le cas d’une cession sèche.
Les atouts du LBO sont donc nombreux :
• Liquidité immédiate : 63 sécurisés dès le jour J.
• Contrôle préservé : 60% du capital après l'opération avec ses managers, et 44% seul le fondateur reste maître à bord.
• Alignement managers : le management réinvestit 100 % et devient un actionnaire engagé
• Transmission anticipée : la montée en capital du management prépare la cession finale et facilite la sortie totale au terme des cinq ans.
Le LBO en deux temps n'est ni une demi-vente ni un compromis : c'est le format qui permet à un dirigeant de transformer une cession unique en deux cycles de création de valeur, tout en sécurisant son patrimoine personnel et en alignant les équipes sur la trajectoire de croissance. Bien construit, avec une dette mesurée, un fonds partenaire et un management aligné, il transforme la sortie d'un dirigeant en projet de création de valeur partagée.
